Anlageidee: Commerzbank StufenZins Anleihe in US-Dollar

Segmenteinschätzung: Übergewichten

Unternehmensanleihen (Financials)

Segmenteinschätzung: Untergewichten

US-Dollar (USD)

Fazit

Wir stufen die in den Anlagen beschriebene Produktausgestaltung aktuell als haltenswert ein.

05. Oktober 2020 14:18 Uhr

Stammdaten

WKN CZ40NH
ISIN XS1907539305
Zeichnung 19.11.2018 - max. 14.12.2018 16:00 Uhr
Endfälligkeit 20.12.2023
Produkt-Risikoklasse D

Weitere Daten

WährungUSD
Ausgabetag17.12.2018 (Valuta 20.12.2018)
EmittentCommerzbank AG
Rating:A1 (Moody's); A- (S&P)
Kupon (1. Jahr):2,50% p.a.
Kupon (2. Jahr):3,25% p.a.
Kupon (3. Jahr):3,50% p.a.
Kupon (4. Jahr):3,75% p.a.
Kupon (5. Jahr)4,00% p.a.

Funktionsweise

Allgemeine Marktentwicklung Anleihen

Die Coronapandemie hat weltweit für einen beispiellosen Einbruch der Wirtschaft gesorgt. Die Kurse von Unternehmens- und Bankenanleihen kamen im März zunächst deutlich unter Druck, konnten jedoch schnell einen Großteil der Verluste wieder aufholen. Es drängt sich die Ansicht auf, dass am Finanzmarkt die wirtschaftliche Erholung zu schnell vorweggenommen wurde , denn der massive Konjunktureinbruch (für Deutschland rechnen wir 2020 mit einem Rückgang des Bruttoinlandprodukts von 4,5%) wird nicht so rasch aufzuholen sein. Die Rückkehr zum Vorkrisenniveau dürfte erst wieder 2022 erreicht werden.

Die Nachfrage nach Unternehmensanleihen ist – nach einem kurzfristigen Einbruch zu Beginn der Coronakrise – wieder sehr hoch. Dies ist in rekordhohen Neuemissionsvolumina, die problemlos platziert werden können, ablesbar. Teilweise erfolgt die Preisfeststellung unter der Sekundärkurve eines Emittenten. Das bedeutet, die neuen Anleihen sind teurer als die früher am Markt platzierten Anleihen aktuell kosten bzw. die Risikoaufschläge liegen unterhalb der Altanleihen.

Maßgeblich trugen zur Erholung staatliche, aufsichtsrechtliche und geldpolitische Unterstützungsmaßnahmen bei. Die EZB legte Ende März ein zeitlich befristetes Programm zum Ankauf von Vermögenswerten des privaten und öffentlichen Sektors (PEPP) in Höhe von 750 Mrd. Euro auf, welches Anfang Juni noch einmal um 600 Mrd. Euro aufgestockt und bis mindestens Juni 2021 verlängert wurde. Die EZB erwirbt im Rahmen des „PEPP“ Unternehmensanleihen im Volumen von monatlich rund 5 Mrd. Euro.

Zwar kauft die EZB keine Anleihen von Banken, indirekt profitieren aber auch die Papiere von Finanzinstituten, denn auf der Suche nach Rendite weichen Anleger wegen der sich verteuernden Unternehmensanleihen auf Bankenanleihen aus.

Sofern es im Herbst und Winter nicht erneut zu massiven Beschränkungen des öffentlichen und privaten Lebens – analog zu den Maßnahmen im April- kommt, dürfte sich die Wirtschaft stetig – wenn auch langsam - erholen. Flankiert von den genannten staatlichen und geldpolitischen Unterstützungsmaßnahmen hat sich die Lage am Anleihemarkt stabilisiert. Unternehmens- und Bankanleihen bleiben daher gut unterstützt.

Marktentwicklung Unternehmensanleihen (Financials)

Aufgrund der nach der Finanzkrise von 2008 eingeleiteten Maßnahmen stehen die meisten europäischen Banken heutzutage viel besser da: Viele Institute haben wegen der inzwischen verschärften Regulierung ihr Eigenkapital gestärkt und sind weiterhin bemüht, ihre Eigenkapitalquoten zu erhöhen. Zudem konnten sie ihre Problemkredite stark verringern. Lag die Quote notleidender Kredite (sogenannte NPL-Ratio) laut Europäischer Bankenaufsicht EBA im Euroraum 2015 noch bei über 6%, ging die Quote per Ultimo 2019 auf 2,7% zurück.

Die von der EZB regelmäßig durchgeführten Stresstests zwingen die Banken, ihre Risikotragfähigkeit ständig zu überprüfen und ausreichend Risikopuffer vorzuhalten. Im letzten Stresstest vom November 2018 – der für 2020 anstehende neue Test wurde aufgrund der Coronapandemie auf 2021 verschoben – zeigten sich die untersuchten europäischen Banken ordentlich gerüstet, einen unerwartet starken Zinsanstieg wegzustecken.

Die EZB stellt den Geschäftsbanken unbegrenzt Liquidität zu einem Refinanzierungssatz von null Prozent zur Verfügung. Zusätzlich decken Langfristtender (TLTROs) den Refinanzierungsbedarf ausgiebig. In der aktuellen Krisensituation helfen staatliche Garantien, den Kreditkanal offen zu halten. Zudem hat eine Reihe von nationalen Bankenaufsichtsbehörden den erst im vergangenen Juni eingeführten antizyklischen Kapitalpuffer wieder zurückgenommen oder ganz abgeschafft. Aufgrund der herrschenden teuren Refinanzierungsspreads gibt es deshalb für die Banken wenig Motive, sich über Anleihen zu finanzieren. Das Angebot an liquiden handelbaren Bankenanleihen bleibt daher knapp.

Die hohen Belastungen der Wirtschaft aufgrund der Coronakrise könnten zeitverzögert bei Banken zu Kreditausfällen führen. Ergebniseinbußen im Finanzsektor wären die Folge. Auch Verluste sind bei einzelnen Banken derzeit nicht auszuschließen, womit sich die Eigenkapitalausstattung reduzieren würde. So drückte die vermehrte Risikovorsorge bei einigen Banken die Quartalsabschüsse ins Minus.

Trotzdem sind die Risikoaufschläge (Spreads) von Bankenanleihen im Spätsommer nur unwesentlich angestiegen und bewegen sich seit Wochen in engen Bandbreiten. Seit ihren Hochs Ende März 2020 verringerten sich die Risikoaufschläge von Senior-Bankanleihen teilweise um über 100 Basispunkte (Asset Swap Spread, iBoxx-Index). Dadurch fiel die durchschnittliche Rendite von über 2% auf rund 0,70% im Oktober 2020.

Risikoaufschlag in Asset Swap (ASW)

Risikoaufschlag in ASW

Quelle: iBoxx, Commerzbank.

Risiken für Halter von Bankanleihen

Investoren sollten bedenken, dass sie im Fall einer Schieflage der Bank zur Finanzierung einer Rekapitalisierung herangezogen werden können. Dabei ist zwischen zwei Klassen von Senioranleihen zu unterscheiden: Den sogenannten Senior-Preferred-Anleihen (SP) und den gegenüber den Senior-Preferred-Anleihen nachrangigen Senior-Non-Preferred-Anleihen (SNP). Die SNP-Anleihen weisen daher höhere Risikoaufschläge aus, was sich - wegen des höheren Risikos - auch in einer höheren Rendite niederschlägt.

Ein weiterer beachtenswerter Punkt ist die Kursentwicklung von Staatsanleihen. Da Banken in der Regel viele Staatsanleihen halten, führen niedrigere Staatsanleihekurse zur Verringerung der Vermögenswerte der Banken. Die Wertverluste schlagen sich entweder direkt im Eigenkapital der Bank nieder oder wirken sich über die Ergebnisrechnung negativ aus. Insbesondere bei Banken aus der sogenannten Europeripherie führt dies in Kombination mit den sonstigen Folgen der Krise dazu, dass Banken auf staatliche Unterstützung angewiesen sind. Und dies verstärkt dann wiederum die Sorgen, dass die Verschuldung des Staates steigt – ein Teufelskreis.

Die Banken in unserem Investmentuniversum sind solide aufgestellt

Auch wenn wir die Dauer der Pandemie nicht abschätzen können, sollten wir uns vor Augen führen, dass die von uns votierten Banken solide aufgestellt sind. Die staatlichen, aufsichtsrechtlichen und geldpolitische Unterstützungsmaßnahmen helfen, die Situation zu entschärfen.

Die kräftige Verringerung der Risikoaufschläge von Bankanleihen seit Ende März spiegelt das zurückkehrende Vertrauen der Anleger gegenüber den Kreditinstituten in der Coronakrise wider. Auch wenn die Kurse schon deutlich angestiegen, also die Risikoaufschläge massiv gefallen sind, lohnt es sich für Anleger, über ein Engagement in ausgewählten Namen nachzudenken. Im Niedrigzinsumfeld bleiben Anleihen von Banken daher eine interessante Anlageklasse.

US-Wirtschaft erleidet im 2. Quartal historischen Einbruch

Die US-Wirtschaft hat wegen der Coronakrise im 2. Quartal einen historischen Einbruch erlitten. So ging das reale BIP um 9,5% Q/Q zurück (annualisiert -32,9%, nach -5% Q/Q Q1), ein ähnliches Ergebnis wie in Deutschland (-9,7% Q/Q). Alle Nachfragekomponenten bis auf den Staatsverbrauch sind stark zurückgegangen. Die Erholung dürfte schon Ende April eingesetzt haben. Wir rechnen aber damit, dass die Dynamik der Erholung nachlassen dürfte. Das BIP wird das Vorkrisenniveau wahrscheinlich erst Anfang 2022 erreichen. Für das Gesamtjahr 2020 rechnen wir mit einem Rückgang des realen BIP von 4,0%.

Fed mit neuer geldpolitischer Strategie

Das Notenbanksymposium in Jackson Hole, das seit 1978 stattfindet und immer mehr in den Fokus der Finanzmärkte gerückt ist, wurde dieses Jahr wegen der Coronapandemie erstmals virtuell abgehalten. Dabei hatte Fed-Chef Jerome Powell das Symposium, wie schon öfters, genutzt, um wichtige geldpolitische Änderungen der Geldpolitik anzukündigen. Die Fed hatte die Stratgeiüberprüfung im November 2018 angestoßen. Wegen der Coronapandemie hatte sich die Überprüfung verschoben. Eine solche Stratgeiüberprüfung will die Fed künftig alle fünf Jahre durchführen.

Die entscheidende Änderung ist der Übergang zu einem durchschnittlichen und damit flexibleren Inflationsziel. Damit hat die Fed ihren Handlungsspielraum erhöht. Für den US-Arbeitsmarkt stellt die Fed klar, dass aus ihrer Sicht eine robuste Beschäftigungsentwicklung erreichbar sei, ohne dabei eine starke Inflation auszulösen. Die Änderung folgt aus den Erfahrungen der vergangenen Jahre, als die Arbeitslosigkeit in den USA stark gesunken war, der Verbraucherpreisanstieg aber niedrig blieb. Deshalb hatte auch die US-Notenbank ihr Inflationsziel meist verfehlt. Damit bewegt sich die Fed langfristig auf eine lockerere Geldpolitik zu.

Die Aussagen der Fed weisen dabei auf eine asymmetrische Handhabung des Inflationsziels hin. So nennt die Fed explizit nur den Fall, dass eine aktuell niedrige Inflationsrate später durch eine etwas über 2% liegende ausgeglichen wird. Dies lässt sich allerdings vor allem aus der jüngsten Vergangenheit, bei der die Inflation jahrelang unter dem Fed-Ziel lag, erklären. Vor allem will sich die Fed nicht an eine mathematische Formel binden.

Moderat steilere Zinskurve erwartet

Die Fed löste mit ihrer Strategieänderung einen deutlichen Anstieg der Inflationserwartungen aus. Die Marktteilnehmer gingen wohl davon aus, dass die Fed mit ihrer Politikänderung mindestens teilweise erfolgreich ist und die Inflationsrate längerfristig wieder nach oben bringt. Dabei sind die Inflationserwartungen aber nur bis Ende August angestiegen. Danach gaben sie wieder nach, genauso wie die Rendite 10-jähriger US-Treasuries. Im September setzten Ängste vor einer 2. Coronawelle ein. Bis Jahresende rechnen wir mit einer moderat steileren Renditekurve.

Zweite Coronawelle gibt US-Dollar Auftrieb

Seit Anfang September gehört der US-Dollar wieder zu den Gewinnern am Devisenmarkt. Treiber ist die Furcht vor einer zweiten Corona-Infektionswelle, die in einigen europäischen Ländern zur Wiedereinführung strikterer Beschränkungen geführt hat. Das droht die dortige Konjunkturerholung im Keim zu ersticken. Dies erinnert daran, wie zum Höhepunkt der Coronakrise der Dollar eine starke Nachfrage erfuhr. Zum US-Dollar hat der Euro seit Erreichen der 1,20 USD pro Euro Anfang September aber wieder mehr als drei Cent verloren. Mittel- bis langfristig rechnen wir jedoch mit einem schwächeren Dollar.

USD-Renditevorteil stark gesunken

Vor allem der Zins- und Renditevorteil im US-Dollarraum ist ggü. dem Euroraum deutlich abgeschmolzen. Verantwortlich dafür ist die Fed, die ihre Leizinsen zum Krisenbeginn überraschend schnell um 150 Bp. auf 0% bis 0,25% senkte. Die EZB hatte schon zum Krisenbeginn keinen Zinssenkungsspielraum mehr. Seit dem 4. Quartal 2018 hat sich der Zinsvorteil der USA ggü. dem Euroraum abgebaut, am stärksten nach den Fed-Zinssenkungen. Am deutlichsten wird die Entwicklung an den Realzinsen. Neben der geringeren Nominalzinsdifferenz hat sich die Inflationsdifferenz vergrößert. Die aktuellen Inflationserwartungen sind in den USA wieder angestiegen, dies spricht für eine schwächere US-Dollartendenz.

Belastung des US-Dollars durch Zwillingsdefizit

In den USA dürfte sich die Haushaltslücke in dem Fiskaljahr, das am 30. September endet, auf knapp 20% des BIP belaufen. Dies allein wäre nicht so schlimm, wenn nicht gleichzeitig das Handels- und Leistungsbilanzdefizit in die Höhe schnellten. Im Juli schoss das Handelsbilanzdefizit auf das höchste Defizit seit 2008. Das Leistungsbilanzdefizit stieg im 2. Quartal von 135 Mrd. USD auf 178 Mrd. USD, das höchste Defizit seit dem 3. Quartal 2008. Das Handelsbilanz- und Leistungsbilanzdefizit dürfte den US-Dollar belasten, denn die USA ist auf einen Kapitalzufluss angewiesen. Diesen zu bekommen, wird in Zukunft schwieriger, da der Zins- und Renditevorteil kleiner geworden ist.

US-Wahlen: Längere Periode der Unsicherheit möglich

Die Präsidentschaftswahlen in den USA bergen das Risiko einer längeren Unsicherheitsphase, in der besonders der US-Dollar leiden würde. Die Wahl ist am 3. November. Erst am 14.12. wählen die Wahlleute den Präsidenten. Am schlechtesten wäre ein unklarer Wahlausgang, denn Nachzählungen und Gerichtsprozesse könnten zu wochenlangen Verzögerungen führen. Im Extremfall muss der Kongress entscheiden, wer Präsident wird. Außerdem hat US-Präsident Trump gewarnt, dass er ein knappes Wahlergebnis womöglich nicht akzeptieren würde.

Vertrauen in Euro steigt

Die Einigung auf einen Wiederaufbaufonds in Höhe von 750 Mrd. Euro im Juli hat den Euro unterstützt und Auftrieb gegeben, der sich bis heute fortsetzt. Vor allem die Refinanzierung des Fonds mit EU-Anleihen hat das Vertrauen der internationalen Anleger in den Euro gestärkt. Dazu kommen massive Anleihekäufe der EZB im Rahmen des Programms PEPP, bei dem die EZB flexibel handelt und sich nicht an den Kapitalschlüssel hält. Dies führte zu einer deutlichen Einengung der Spreads von Euro-Staatsanleihen ggü. Bundesanleihen.

Investition in Fremdwährungen

Die Anlageidee ist unter der Berücksichtigung einer angemessenen Depotstruktur zu sehen. Bitte beachten Sie, das der Anteil an Fremdwährungsanleihen innerhalb Ihres Depots Beimischungscharakter haben sollte und die Höhe dabei abhängig von Ihrer gewählten Anlagestrategie ist.

Struktur der Anleihe

Die StufenZins Anleihe ist eine Schuldverschreibung und zählt somit zum Fremdkapital der Commerzbank AG. Die Anleihe hat eine Laufzeit von 5 Jahren und ist mit einem während der Laufzeit ansteigenden Kupon ausgestattet. Der Anleger erhält im ersten Laufzeitjahr eine Verzinsung von 2,5% p.a. Die Verzinsung steigt dann zweiten Jahr auf 3,25% p.a.; im dritten Jahr auf 3,50%; im vierten Jahr auf 3,75% p.a. und schließlich im fünften Laufzeitjahr auf 4,0% p.a. Die Anleihe wird am Laufzeitende zum vollen Nominalbetrag in US-Dollar getilgt.

Diese StufenZins Anleihe weist durch den steigenden jährlichen Zinssatz einen Vorteil gegenüber den US-Staatsanleihen auf.

Währung in US Dollar

Die Anleihe wird in US-Dollar ausgegeben und am Laufzeitende zum vollen Nominalbetrag in US-Dollar getilgt. Zudem erfolgen auch die Zinszahlungen in USD. Für Anleger, die ausschließlich ein Euro-Konto besitzen, erfolgt bei Erwerb, Zinsauszahlung und Fälligkeit der Anleihe eine entsprechende Währungsumrechnung. Die Laufzeit der Anleihe beträgt 5 Jahre, das Nominal der Anleihe beträgt 2.000 US-Dollar bzw. ein vielfaches davon.


Impressum

Autoren: Martin Bordt (Spezialist Strukturierte Produkte), Karsten Eberle (Spezialist Strukturierte Produkte)
Verantwortlich: Thorsten Plaswig
Datum der Veröffentlichung: 05. Oktober 2020

Wichtige Hinweise

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Votenänderungen
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