Insight

09.05.2023

Nach dem Leitzinsgipfel schlagen Anleihen in der Regel den Geldmarkt. Aktien entwickeln sich dagegen auch nach dem Leitzinsgipfel noch häufig positiv. Wir nehmen daher Anleihen nach der taktischen Neutralisierung zulasten von Liquidität wieder auf übergewichten.

Am Leitzinsgipfel - was nun?
Der jüngste Zinsschritt der US-Notenbank dürfte wohl auch der letzte in diesem Zinserhöhungszyklus gewesen sein - wenn nichts Außergewöhnliches mehr passiert. Auch bei der EZB deutet sich an, dass der Leitzinsgipfel in greifbare Nähe rückt. Für den Anleiheinvestor ein guter Zeitpunkt, sich verstärkt mit den mittleren und langen Laufzeitsegmenten auseinander zu setzen (siehe hierzu dieses Insight). Auch aus Sicht der Asset Allokation rückt das Anleihesegment jetzt wieder stärker in den Fokus. Denn nach dem Konkurs der Silicon Valley Bank im März sind die Anleiherenditen in den letzten Wochen wieder gestiegen, sodass der Fokus von der opportunistischen, taktischen Neutralisierung der Anleihequote wieder auf die strategische Ausrichtung der Anleiheposition schwenkt.

Anleihen wieder bevorzugen ...
US-Daten zeigen, dass es seit 1980 - mit Ausnahme des Jahres 1981 - im Vergleich zu einer Anlage in Kasse (bzw. im Geldmarkt bis drei Monate) die (Staats)-Anleihen waren, die in den ersten drei bis sechs Monaten nach dem Leitzinsgipfel die höhere Rendite abwarfen. Dabei war es unerheblich, ob ein oder zwölf Monate zwischen Zinsgipfel und erster Leitzinssenkung lagen. Eine gewisse Relevanz der konjunkturellen Lage lässt sich aber nicht von der Hand weisen. Auch wenn es nicht immer (und einmal auch gar nicht) unmittelbar nach dem Leitzinsgipfel eine Rezession gab, so war es eine konjunkturelle Schwächephase, die der Notenbank eine Anpassung ihrer geldpolitischen Linie - sprich Zinssenkungen - ermöglichte.

Nach dem Leitzinsgipfel: Anleihen schlagen den Geldmarkt auf Sicht von drei Monaten
(%; Daten zeigen Monat der letzten Zinserhöhung)

Quelle: Bloomberg, Commerzbank-Research

... aber Aktienquote noch neutral halten
Dies schlägt dann auch die Brücke zur zweiten, gewünschten Eigenschaft einer Anleihenübergewichtung: die diversifizierenden Eigenschaften gegenüber Aktien. Denn anders als im vergangenen Jahr sind die Korrelationen zwischen Anleihen und Aktien aktuell wieder negativ. Eine Übergewichtung von Anleihen dürfte also einen Teil der potenziellen Verluste am Aktienmarkt auffangen. Damit erscheint auch die Herkunft der Mittel für die Übergewichtung klar zu sein: aus einem Abbau der Aktienposition. Hier ist allerdings Vorsicht geboten: Da das Erreichen des Leitzinsgipfels nicht gleichbedeutend mit dem Beginn eines Abverkaufs an den Aktienmärkten ist, kann durchaus noch einige Zeit vergehen, bis zum einen die restriktive Geldpolitik ihre Wirkung auf die Konjunktur entfaltet und dies dann auch am Aktienmarkt mit deutlichen Kursverlusten sichtbar wird.

Professionelle Anleger mit signifikanter Untergewichtung von Aktien gegenüber Anleihen
Nettoposition Übergewicht Aktien vs. Anleihen

Quelle: Bank of America Global Fund Manager Survey

Abwarten und Beibehalten der Aktienposition ist daher unsere Strategie der Wahl. In der aktuellen Situation sprechen zudem Positionierungsargumente dafür: Die für das zweite Halbjahr 2023 erwartete Rezession in den USA und im Euroraum wird gerne als eine der am besten prognostizierten bezeichnet. Dies zeigt sich bereits seit längerem in einer entsprechend vorsichtigen Positionierung zahlreicher professioneller Anleger. Im Umkehrschluss bedeutet dies, dass für professionelle Anleger wenig Handlungsdruck besteht, wenn sich die konjunkturelle Lage tatsächlich weiter verschlechtert. Sprich: Obwohl der DAX schon wieder an neuen Höchstständen schnuppert (Stichwort auch Performanceindex im Gegensatz zu internationalen Indizes) ist von Euphorie bei den Marktteilnehmern derzeit wenig zu spüren. Damit besteht die realistische „Gefahr“, dass sich die Aktienmärkte auch über den Sommer als widerstandsfähiger erweisen als die Börsenweisheit „Sell in May“ nahelegt. Stimmungsindikatoren sollten in jedem Fall unter laufender Beobachtung bleiben.

Wir halten daher vorläufig an unserer neutralen Aktienpositionierung fest. Die Übergewichtung des Anleihesegments erfolgt aus der Liquidität, die durch die taktische Reduzierung der Anleihequote Mitte März geschaffen wurde.

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