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EZB-Zinswende beginnt mit großem Zinsschritt

22.07.2022

  • Zinserhöhungen der EZB dürften weitergehen
  • Unsicherheit den Rentenmärkten weiter sehr hoch
  • Weiterer Renditeanstieg, wenn Rezession vermieden wird
  • Euro profitiert noch wenig von Zinserhöhung

Ausstieg aus den Negativzinsen
Die EZB erhöhte am 21. Juli auf der Ratssitzung alle drei Leitzinssätze um je 50 Basispunkte (Bp.). Das war die erste Zinserhöhung der EZB seit 2011. Ursprünglich hatte sie nur eine Zinserhöhung um 25 Bp. in Aussicht gestellt. Damit hat die Notenbank früher als erwartet den Ausstieg aus den Negativzinsen vollzogen. Der Einlagesatz stieg von minus 0,50% auf 0,00%.

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Neues „Antifragmentierungsprogramm“
Dass sich die EZB doch noch zu einem großen Zinsschritt durchgerungen hat, liegt zum einen an der hohen Inflationsrate, die im Juni auf 8,6% J/J gestiegen war. Die Inflation hat seit Monaten die Erwartung der Notenbank EZB übertroffen. Zum anderen schirmt das neue EZB-Kaufprogramm, das sogenannte Transmission Protection Instrument (TPI), die Anleihen von hoch verschuldeten Ländern wie Italien vor den möglichen negativen Folgen von Zinsanhebungen ab. EZB-Präsidentin Christine Lagarde betonte, dass es die Existenz des TPI der EZB erlaubt habe, die Zinsen jetzt um 50 Bp. anzuheben.

Das TPI soll die Transmission des geldpolitischen Kurses in alle Länder des Euroraums reibungslos sicherstellen. Ungerechtfertigte oder ungeordnete Marktdynamiken wie starke Anstiege der Renditen hochverschuldeter Staaten im Vergleich zu Bundesanleihen (Spreadausweitungen) sollen entgegengewirkt werden. Die EZB kann damit gezielt Anleihen von hochverschuldeten Staaten kaufen. Es wird die Instrumente, die schon eingeführt worden sind, wie das OMT, das zur Eurokrise aufgelegt wurde, ergänzen. Jetzt stehen auch die Reinvestitionen des im März beendeten Corona-Kaufprogramms PEPP, die ab Juli flexibel eingesetzt werden können, zur Verfügung.

Zinserhöhungen dürften weitergehen
Für die kommenden Sitzungen kündigt die EZB weitere Zinserhöhungen an. Präsidentin Lagarde sagte aber, dass es sich bei dem großen Zinsschritt nur um ein Vorziehen handelt. Weitere Zinserhöhungen sind datenabhängig. Da Lagarde aber auch betonte, dass sich die Wirtschaft im Euroraum für das 2. Halbjahr aufgrund des Krieges in der Ukraine abschwächen wird, bleiben die nächsten Schritte unsicher. Es kommt auch darauf an, wie sich die Energiekrise entwickelt. Kommt es tatsächlich zu einem Gasengpass, dürfte die EZB darauf Rücksicht nehmen und den Zinserhöhungsprozess möglicherweise sogar beenden. Die EZB plant derzeit aber für die kommenden Sitzungen eine weitere Normalisierung der Zinssätze, wobei die jeweiligen Entscheidungen jedoch allein von der Datenentwicklung abhängen werden. Wir gehen unverändert davon aus, dass die EZB den Einlagensatz auf jeder der nächsten sechs Sitzungen um 25 Basispunkte anheben wird, womit er im nächsten Frühjahr 1,5% erreichen würde.

Ausblick für die Rentenmärkte
Die Marktteilnehmer sind weiterhin hin und hergerissen zwischen Wachstumssorgen und Zinserhöhungserwartungen. Die hohe Volatilität an den Rentenmärkten zeigt die Unsicherheit, die momentan an den Märkten herrscht. Kurzfristig dürften weiter die Konjunktursorgen im Mittelpunkt stehen, da die Unsicherheiten bezüglich der Energieversorgung kaum verschwinden werden. Mittel- bis langfristig kommt es für die Renditen auf die konjunkturelle Entwicklung an. Kann eine Rezession im Euroraum vermieden werden, dürften die Renditen im Herbst oder Winter wieder anziehen. Wir halten es weiter für möglich, dass die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen sich dann wieder der 2%-Marke nähert. Anderenfalls könnte sie aber auch wieder die 1%-Marke unterschreiten.

Bei zu großen Risikoaufschlägen im Euroraum dürfte die EZB künftig versuchen, dem entgegenzuwirken. Ob ihr das letztendlich gelingt, bleibt abzuwarten. Zwar hofft Lagarde, dass Instrument nie benutzen zu müssen, betonte aber, dass die Notenbank nicht zögern würde, es einzusetzen, wenn sie einen Einsatz für gerechtfertigt hält. Wir sehen weiterhin das Risiko für hohe Spreadausweitungen in den hochverschuldeten Ländern des Euroraums.

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Ausblick für den Euro
Die Sorgen vor einer Energiekrise in Europa haben für den US-Dollar momentan wieder die Funktion als Safe-Haven-Währung aufkommen lassen. Der US-Dollar ist angesichts seiner hohen Liquidität und einer besseren Positionierung der USA im Falle einer Energiekrise in Europa stark gefragt. Am Anfang der Coronakrise 2020 erhielt der US-Dollar ebenfalls eine starke Nachfrage, die dann wieder rasch abnahm. Entscheidend ist, ob Russland die Gaslieferungen an Europa einstellt. Sollten Spekulationen auf eine Versorgungskrise zunehmen, könnte der Euro weiter abwerten und unter die Parität zum US-Dollar fallen.

Insgesamt bleibt der US-Dollar noch gut unterstützt. Die stringente Vorgehensweise der Fed gegen die steigende Inflation und die raschen Zinserhöhungen geben ihm Unterstützung, auch wenn im längeren Laufzeitenbereich der Renditevorteil etwas abgenommen hat. Im Zeitablauf könnte die Unterstützung jedoch wieder zurückgehen, spätestens wenn die Marktteilnehmer auf eine Rezession in den USA setzen. Das US-Verbrauchervertrauen hat schon deutlich abgenommen. So fiel die Umfrage der Uni Michigan auf ein Rekordtief. Bei einer Rezession, die wir im nächsten Jahr erwarten, dürfte die Fed ihren Leitzins vielleicht sogar wieder senken. In dem sehr unsicheren Umfeld bleiben wir beim Votum neutral.

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Fazit

Fazit

Wird eine Rezession im Euroraum vermieden, dürften die Bundrenditen im Herbst oder Winter erneut ansteigen. Für das Basisszenario empfehlen wir weiterhin kurze Laufzeiten zur Anlage. Aufgrund der Unsicherheit können mittlere Laufzeiten aus Risikogründen beigemischt werden. Staatsanleihen der Euro-Peripherie belassen wir weiterhin auf Verkauf. Es bleibt abzuwarten, ob das neue Antifragmentierungsinstrument wirksam ist.

Der Euro bleibt belastet. Eine Energiekrise im Euroraum würde ihm stark zusetzen, zumal der US-Dollar zudem von der Funktion als sicherer Hafen profitieren kann. Die Zinswende der EZB hat mit einer Erhöhung um 50 Bp. begonnen, eine weitere im September steht aber dafür zur Disposition. Außerdem rechnen wir für die Fed mit einem weiteren großen Zinsschritt um 75 Bp., so dass sich die EZB-Zinswende relativiert. Wir bleiben beim Votum neutral für den US-Dollar.


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Redaktion
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