Anlageidee: Commerzbank 3-jährige StufenZins Anleihe in US-Dollar

Allgemeine Marktentwicklung: Anleihen

Der Zinssenkungsprozess der Europäischen Zentralbank (EZB) geht auch 2025 weiter. Wir rechnen bis zum dritten Quartal 2025 noch mit zwei Senkungen auf den Einlagensatz von 1,75%. Insbesondere das verhaltene Wirtschaftswachstum im Euroraum – zusammen mit dem Zollthema – ist für die EZB ein gewichtiges Argument, die Leitzinsen weiter zurückzuführen. Zumal die Inflation im Euroraum kräftig nachgelassen hat. Für 2025 erwarten wir für den Euroraum eine Inflationsrate von knapp über dem Inflationsziel von 2,00%.

Auch andere Notenbanken senken die Leitzinsen. Allerdings nicht immer in dem Tempo wie die EZB. Bei der US-Notenbank Fed erwarten wir aufgrund der anhaltend hohen Inflation in den USA eine langsamere Vorgehensweise. Der Markt preist bis Frühjahr 2026 Fed-Leitzinssenkungen auf die Spanne von 3,50% bis 3,75% ein.

Aufgrund der Leitzinssenkungen sind die Renditen im kurzen Laufzeitenbereich sowohl im Euroraum als auch in den USA stark zurückgegangen. Die Zinsstrukturkurven sind damit wieder normal, also nicht mehr invers wie in den vergangenen Jahren. Das heißt, die kürzeren Laufzeiten weisen nun eine niedrigere Rendite als die längeren Laufzeiten auf.

Wegen der Emissionsdynamik und der Auswirkungen der höheren Staatsausgaben auf Wachstum und Inflation rechnen wir langfristig mit einem Aufwärtsdruck auf Bundrenditen. So dürfte die 10-jährige Bundrendite bis Jahresende die 3%-Marke erreichen. Das Thema US-Zölle hingegen treibt Investoren in den sicheren Hafen der Staatsanleihen, wovon die Kurse der Bundesanleihen profitieren, was renditesenkend wirkt.

Allerdings bleibt die wirtschaftliche Entwicklung im Euroraum verhalten. Immerhin wuchs die Wirtschaft im Euroraum im 1. Quartal 2025 überraschend stärker als erwartet (+0,4% Q/Q). Für 2025 rechnen wir mit einem moderaten konjunkturellen Aufschwung. Allerdings reagieren nach wie vor Unternehmen mit Produktionseinschränkungen oder planen sogar Verlagerungen ins Ausland. Das Risiko von steigenden Kreditausfällen der betroffenen Unternehmen und entsprechender Belastungen für die kreditgebenden Banken ist noch nicht gebannt.

Die kreditfinanziert massiv gestiegene Nachfrage nach Rüstungsgütern und Infrastruktur wird vom kommenden Jahr an auf eine Volkswirtschaft mit Fachkräftemangel treffen. Ein beträchtlicher Teil der Mehrausgaben von jährlich gut 2% des Bruttoinlandsprodukts wird also in höheren Preisen verpuffen. Das preisbereinigte Bruttoinlandsprodukt dürfte daher weniger steigen, als es die Mehrausgaben vermuten lassen.

Die Banken in unserem Investmentuniversum sind solide aufgestellt

Aufgrund der nach der Finanzkrise von 2008 eingeleiteten Maßnahmen stehen die meisten europäischen Banken heutzutage viel besser da: Viele Institute stärkten wegen der inzwischen verschärften Regulierung ihr Eigenkapital. Zudem konnten sie ihre Problemkredite stark verringern. Lag die Quote notleidender Kredite (sogenannte NPL-Ratio) laut Europäischer Bankenaufsicht EBA im Euroraum 2015 noch bei über 6%, ging die Quote auf 1,9% zurück (Stand Dezember 2024). Deutsche Banken weisen mit 1,6% sogar eine noch bessere Quote aus.

Die Regularien und die von der EZB regelmäßig durchgeführten Stresstests zwingen die Banken, ihre Risikotragfähigkeit ständig zu überprüfen und ausreichend Risikopuffer vorzuhalten. Im letzten Stresstest vom Juli 2023 (seit Anfang 2025 läuft der aktuelle) zeigten sich die untersuchten europäischen Banken ordentlich gerüstet, einen unerwartet starken Zinsanstieg wegzustecken.

Risiken für Halter von Bankanleihen

Investoren sollten bedenken, dass sie im Fall einer Schieflage der Bank zur Finanzierung einer Rekapitalisierung herangezogen werden können. Dabei ist zwischen zwei Klassen von Senioranleihen zu unterscheiden: Den sogenannten Senior-Preferred-Anleihen (SP) und den gegenüber diesen nachrangigen Senior-Non-Preferred-Anleihen (SNP) oder auch „Senior Bail-in“ genannt. Die SNP-Anleihen weisen daher höhere Risikoaufschläge auf, was sich – wegen des höheren Risikos – auch in einer höheren Rendite niederschlägt.

Entwicklung der Renditen und Empfehlung

Die Risikoaufschläge (Spreads) von Financials stiegen nach US-Präsident Trumps Zollankündigungen Anfang April deutlich an. Mit der Hoffnung auf Verhandlungen und erste Vereinbarungen drehte die Stimmung an den Märkten. Die Spreads gingen zurück, liegen aber vornehmlich noch über den Niveaus von Jahresbeginn. Insgesamt erhöhte das Thema Zölle die Volatilität. Die Aussicht auf massiv höhere Staatsverschuldungen im Euroraum ließ die Renditen ansteigen. Das allgemeine Renditeniveau stellt aber einen Sicherheitspuffer dar, sollten sich die Spreads weiter erhöhen.

Risikoaufschläge in Basispunkten (Asset Swap Spread)

Quelle: Bloomberg, Commerzbank

Wir präferieren aktuell den kurzen und mittleren Laufzeitenbereich. Lauzeiten ab 5,5 Jahren votieren wir mit „Halten“.

Anleiherenditen in Prozent

Quelle: Bloomberg, Commerzbank.

Hinweis zu Hochzinsanleihen (High Yield-Anleihen)

Hochzinsanleihen, auch High Yield- oder Junk-Bonds genannt, sind festverzinsliche Wertpapiere von Unternehmen oder Staaten mit minderer Kreditwürdigkeit. Sie weisen erhöhte Ausfallrisiken auf, weshalb Investoren eine entsprechend höhere Rendite relativ zu bonitätsstarken Unternehmens- und Staatsanleihen für ihr Engagement einfordern können.

Ratingagenturen wie die drei etablierten US-amerikanischen Agenturen Standard & Poors (S&P), Moody’s und Fitch bewerten in regelmäßigen Abständen die Bonität von Anleihen. Für die Bewertung einer Anleihe schauen die Ratingagenturen sowohl auf qualitative Faktoren wie die Unternehmensführung oder bei Staatsanleihen auf die Stabilität der Regierung, als auch auf quantitative Daten wie Unternehmenskennzahlen oder Wirtschaftsdaten eines Landes.

Das von S&P geläufige AAA steht hierbei dabei für beste Qualität, D ist gleichbedeutend mit einer Zahlungsunfähigkeit. Somit gilt: Je niedriger das Rating einer Anleihe, desto höher das Risiko eines Investments. Ab einem Rating von BB+ bewegt sich die Bonitätsnote im sogenannten Non-Investmentgrade-Bereich (Speculative Grade), sodass man von Hochzinsanleihen oder auch High Yield-Anleihen spricht.

Häufig sind die ausgebenden Staaten oder Unternehmen erheblich verschuldet. Umso schwächer das Rating, desto fraglicher kann es sein, ob eine Rückzahlung überhaupt erfolgt. Aber auch wenn es nicht zu einem Ausfall des Nominals kommt, kann das Risiko bestehen, dass Zinsen aufgeschoben oder nicht gezahlt werden oder sich die Bewertung einer Anleihe während der Laufzeit weiter verschlechtert.

Im Gegenzug bedeutet dies aber auch: Erholt sich die Wirtschaft eines Landes oder erholen sich die Wirtschaftsdaten eines Unternehmens, bieten Hochzinsanleihen – nicht nur im Falle einer Heraufstufung des Ratings –häufig deutliches Potenzial für Kurssteigerungen.

Grundsätzlich lässt sich bei Hochzinsanleihen sagen, dass der Risikoaufschlag bzw. dessen Veränderungen oftmals einen größeren Einfluss auf die Gesamtperformance hat als das vorherrschende Zinsniveau. Dies hat zum einen zur Folge, dass Hochzinsanleihen im Vergleich zu Investmentgrade Unternehmensanleihen mitunter eine niedrigere Sensitivität gegenüber Zinsänderungsrisiken aufweisen können. Zum anderen ähnelt die Entwicklung von Hochzinsanleihen in vielen Fällen eher dem des Aktienmarktes, denn anderen (Sub-) Rentensegmenten. Dies jedoch mit dem Vorteil, dass Forderungen der Anleihegläubiger im Falle einer Insolvenz des ausgebenden Unternehmens Vorrang vor Forderungen der Aktionäre haben.

Unser Votum gilt sowohl für US-Dollar High-Anleihen als auch für Euro-High-Anleihen.

Aktuelle Entwicklung von Hochzinsanleihen (High Yield-Anleihen)

Die Risikoaufschläge (Spreads) von High-Yield-Anleihen im Euroraum und auch die US-Dollar High-Yields zeigten 2025 in der Tendenz fallende Risikoaufschläge und damit sinkende Renditen. Diese Entwicklung wurde allerdings von US-Präsident Trumps Zollankündigungen Anfang April vorübergehend unterbrochen. Der deutliche Renditeanstieg verflüchtigte sich aber nach kurzer Zeit in beiden Währungsräumen schnell. Aufgrund der eher verhaltenen wirtschaftlichen Aussichten sowie der politischen Unsicherheiten halten wir das weitere Einengungspotential jedoch für begrenzt. Die aktuellen Renditen dürften allerdings noch auskömmlich genug sein, um etwaige temporäre Spreadausweitungen zu kompensieren.

Wirtschaft: BIP geht im 1. Quartal zurück

Die Aussagekraft des Bruttoinlandsprodukts der USA leidet aktuell unter den Auswirkungen der US-Zollpolitik, besonders unter den Sprüngen bei den Importen. Insgesamt schrumpfte das reale BIP nach den bisher ausgewiesenen Zahlen im ersten Quartal leicht um 0,5% (auf Jahresrate hochgerechnet), nach einem Wachstum von 2,4% im vierten Quartal 2024. Im zweiten Quartal 2025 ist eine Gegenbewegung zu erwarten. Da sich der ausgewiesene Außenbeitrag aller Voraussicht nach spürbar verbessern wird, dürfte die Wirtschaft um 2,5% wachsen.

US-Inflationsdruck lässt deutlich nach

Die US-Verbraucherpreise sind im Mai den vierten Monat hintereinander langsamer gestiegen als erwartet. Gegenüber dem Vormonat betrug der Anstieg nur 0,1%. Die Inflationsrate stieg von 2,3% auf 2,4%. Die wichtigere Kernrate, ohne die volatilen Preise für Energie und Nahrungsmittel, betrug ebenfalls 0,1% gegenüber dem Vormonat. Erwartet war ein Anstieg um 0,2% (insgesamt) bzw. 0,3% (Kernrate). Einzelne Güter wurden wegen der Zölle zwar deutlich teurer, aber insgesamt blieb der Preisdruck schwächer als befürchtet, auch weil Unternehmen zurzeit noch von Lagerbeständen profitieren. In den nächsten Monaten sollten die zollbedingten Preissteigerungen jedoch stärker durchschlagen.

US-Notenbank: Zinssenkungen ab September erwartet

Die Fed hat die Leitzinsen auf ihrer Sitzung im Juni erwartungsgemäß nicht verändert, der Zielkorridor bleibt bei 4,25% - 4,50%. Für dieses Jahr geht die Fed weiter von zwei Zinssenkungen aus, sie widersteht aber weiterhin dem politischen Druck zu rascheren Zinssenkungen. Fed-Chef Powell stellte in der Pressekonferenz mehrfach den stabilen Arbeitsmarkt heraus. Dies gebe der Fed die Gelegenheit abzuwarten und weitere Daten zu sammeln. Für den wirtschaftspolitischen Ausblick ist wichtig, wo sich die Zölle schließlich einpendeln werden.

Was die wirtschaftlichen Projektionen betrifft, so geht die Fed 2025 von höherer Inflation aus (3,1% in der Kernrate, gegenüber 2,8% in der März-Projektion) und von niedrigerem Wachstum (1,4% gegenüber 1,7% im März). Wir bleiben bei unserer Prognose von einer Zinssenkung im September und einer im Dezember.

EZB dürfte den Einlagensatz noch auf 1,75% senken

Wie erwartet, hat die EZB im Juni ihre Leitzinsen erneut um 25 Basispunkte (Bp.) gesenkt. Der Einlagensatz beträgt jetzt 2 %. Die Pressekonferenz der EZB wurde allgemein als falkenhaft aufgenommen. Mit der Aussage von EZB-Chefin Lagarde, dass die EZB ans Ende des Zinssenkungszyklus komme und dass sie mit den Zinsen von 2 % gut positioniert sei, um das Inflationsziel von 2 % zu erreichen, hat sie die Erwartungen für eine weitere Zinssenkung im September deutlich gedämpft. Die im Markt eingepreiste Wahrscheinlichkeit für eine Zinssenkung im September ist nach der letzten EZB-Sitzung von 80% auf 40% zurückgegangen. Wir gehen aber weiterhin von einer Senkung im September aus.

Kräftige US-Dollarschwäche wegen der US-Zollpolitik

Der US-Dollar hat stark abgewertet. Seit Jahresbeginn verlor er rund 12 % gegenüber dem Euro und ggü. dem Schweizer Franken über 13%. Kurzzeitig kam es gar zu Vertrauensverlusten gegenüber dem US-Dollar und US-Staatsanleihen. Nach Einführung der neuen US-Zölle im April mieden die Anleger US-Treasuries. Die US-Renditen stiegen somit an und der Dollar gab nach.

Keine konzerdierte Aktion gegen den US-Dollar

Aufgrund der Unsicherheit rund um die Zölle wird der US-Dollar zunehmend als globale Leit- und Transaktionswährung in Frage gestellt. Es kursierten sogar Gerüchte, dass die US-Regierung eine Ablösung des Greenbacks als Leitwährung plane und den US-Dollar schwächen möchte. So kamen Befürchtungen auf, dass die USA auf eine konzertierte Aktion („Mar-a-Lago-Accord“) setzen, mit deren Hilfe sich der Dollar schwächen ließe. Das würde Importe in die USA weniger attraktiv, dafür aber US-Exporte wettbewerbsfähiger machen. US-Finanzminister Bessent betonte jedoch, dass der US-Dollar weiter vom Markt und den Fundamentaldaten bestimmt werden soll.

Steuergesetzpaket ohne „Section 899“

Zur Diskussion steht auch die Unabhängigkeit der US-Notenbank Fed, die nicht gewillt ist, rasch und auf Zuruf die Zinsen zu senken. Ganz im Gegenteil sind die Zinssenkungserwartungen wieder zurückgegangen. Wenig Unterstützung für den US-Dollar liefert auch das geplante neue Steuerpaket (One Big Beautiful Bill Act) der US-Regierung. Zwar wurde die konfliktbehaftete „Section 899“ jetzt gestrichen, doch zementiert das Gesamtpaket ein unverändert hohes Budgetdefizit und eine rekordhohe Verschuldung, eine Kritik, die auch der Ex-Trump-Freund Elon Musk adressiert hatte.

Unsicherheit wegen erratischer Wirtschaftspolitik von Trump

Die US-Regierung verfolgt auf wichtigen Politikfeldern keine klare Strategie. Statt planvollen Vorgehens gibt es sehr viel Aktionismus, oftmals Zurückrudern (mehrmals in der Zollpolitik) und Projekte, die nicht weiterverfolgt werden. Die Unsicherheit bleibt daher groß, vor allem hinsichtlich der Zölle, aber zuletzt auch wegen der Eskalation im Nahen Osten und die Auswirkungen auf den Ölpreis. Unsicher bleibt die Wirkung der Zölle auf die US-Verbraucherpreise und die Investitionen.

Unabhängigkeit der Fed in Gefahr?

Selbst die Fed vermag nicht abzuschätzen, ob sich die Inflationsrate nur vorübergehend erhöht, oder ob sie dauerhaft höher bleibt. Sie will daher erst bei mehr Klarheit darüber die Zinsen senken. Wir rechnen damit im September. Der Verlauf der Zinssenkungen im nächsten Jahr hängt dann davon ab, wer im Mai 2026 US-Notenbankpräsident wird. Für die längerfristigen Perspektiven der US-Währung ist eine unabhängige Notenbank ein wichtiger Faktor.

EZB auch besorgt über schnelle US-Dollarabwertung

Zuletzt haben sich einige Mitglieder des EZB-Rats besorgt über die Stärke des Euros geäußert. Damit schlagen sie einen neuen Ton an. Schließlich hatte sich EZB-Präsidentin Lagarde vor nicht allzu langer Zeit noch sich sehr positiv über die Entwicklung der Gemeinschaftswährung geäußert. Diese reflektiere zunehmendes Vertrauen in die Euro-Wirtschaft. Doch so genehm ist eine Euro-Aufwertung den Währungshütern dann doch nicht. EZB-Vize De Guindos nannte sogar ein konkretes Wechselkursniveau: Ein EUR-USD-Kurs über der 1,20-Marke wäre „problematisch“. Was De Guindos aber genau damit meint, ist nicht wohl nicht das Niveau an sich, sondern die Geschwindigkeit in der Bewegung.

Die Anlageidee ist unter der Berücksichtigung einer angemessenen Depotstruktur zu sehen.

Struktur der Anleihe

Die StufenZins Anleihe ist eine Schuldverschreibung und zählt somit zum Fremdkapital der Commerzbank AG. Die Anleihe hat eine Laufzeit von 3 Jahren und ist mit einem während der Laufzeit ansteigenden Kupon ausgestattet. Anleger*innen erhalten im ersten Laufzeitjahr eine Verzinsung von 3,90% p.a.. Die Verzinsung steigt dann in jedem Laufzeitjahr um 0,20 Prozentpunkte an und beträgt somit im dritten Laufzeitjahr 4,3% p.a..

Rückzahlung

Die Anleihe wird in US-Dollar ausgegeben und am Laufzeitende zu 100% des Nennbetrages zurückgezahlt.

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