EZB-Zinssenkungen – begrenzter Spielraum

Mittlerweile steht außer Frage, dass die EZB die Zinsen Anfang Juni zum ersten Mal senken wird.

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Dr. Marco Wagner

Commerzbank Economic Research

14. Mai 2024

Damit rückt die Frage in den Mittelpunkt, wie viele Zinsschritte folgen werden und auf welchem Niveau der Zins in der langen Frist landen wird. Wir analysieren, weshalb die EZB den Einlagensatz kaum unter 3% senken können wird.

Laut den Interviews und Kommentaren der EZB-Ratsmitglieder ist eine erste Zinssenkung im Juni eine ausgemachte Sache. Der Gouverneur der Banque de France, Francois Villeroy de Galhau, richtet den Blick weiter nach vorne: "... nach der ersten Zinssenkung werden wir zwei weniger häufig gestellte, aber weitaus wichtigere Fragen diskutieren müssen, nämlich die Geschwindigkeit der Zinssenkungen und die Landezone."

Wir gehen davon aus, dass die EZB ihre Zinsen insgesamt viermal senken wird, beginnend im Juni, quartalsweise zu jeder Sitzung mit neuen Projektionen, um jeweils 25 Basispunkte. Das entspräche wohl am ehesten den derzeitigen Vorstellungen vieler EZB-Ratsmitglieder, die von "graduellen" Zinssenkungen sprechen. Hinzu kommt, dass nach Meinung vieler EZB-Ratsmitglieder sich Sitzungen, zu denen neue Projektionen vorgelegt werden, am ehesten für geldpolitische Entscheidungen anbieten. Gegen eine schnellere Gangart, also mehr oder größere Schritte, spricht wohl am ehesten – wie von Lagarde auf der Pressekonferenz dargelegt und mittlerweile von etlichen EZB-Ratsmitgliedern wiederholt – dass zumindest im weiteren Verlauf des Jahres der Weg der Inflation holprig verlaufen wird. Nach den von uns prognostizierten vier Zinssenkungen wäre im Frühjahr 2025 ein Einlagensatz von 3% erreicht. Wir sehen mehrere Gründe, weshalb der Leitzins danach auf absehbare Zeit nicht wesentlich darunter fallen dürfte:

#1: Sonderfaktoren verantwortlich für Disinflation

Eine Analyse der EZB-Experten deutet darauf, dass die Kerninflation im Euroraum seit 2021 unter anderem von globalen Sonderfaktoren getrieben wurde und deren Auslaufen seit Sommer letzten Jahres hauptsächlich dafür verantwortlich waren, dass die Kernteuerung gefallen ist. Als Sondereffekte identifizieren Bańbura et al (2024) in ihrer Studie Lieferkettenengpässe und Energieknappheiten. Hingegen zeigte sich die um diese Sondereffekte bereinigte Kerninflation in den vergangenen Monaten recht hartnäckig. Unter Berücksichtigung des April-Werts ist allenfalls eine sehr leichte Abwärtstendenz festzustellen. Die traditionellen Treiber (Arbeitsmarkt, Angebots- und Nachfragebedingungen) sind nach wie vor relativ unnachgiebig. Angesichts der Tatsache, dass die Euroraum-Wirtschaft eine Rezession vermieden hat, die Nachfrage sowie Investitionen bereits wieder anziehen und die Arbeitsmärkte nach wie vor ausgelastet sind, dürften die traditionellen Treiber der Inflation nicht so rasch an Kraft verlieren.

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