Was sagen die Lohndaten in Lagardes Aktentasche?

Gemäß EZB-Präsidentin Lagarde hat sich das Lohnwachstum im Euroraum zumindest stabilisiert.

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Dr. Marco Wagner

Commerzbank Economic Research

2. Februar 2024

Viele EZB-Ratsmitglieder wollen die Zinsen erst senken, wenn die Löhne langsamer steigen. Präsidentin Lagarde wartete auf der Pressekonferenz mit etlichen Lohnindikatoren auf, die nach ihrer Einschätzung zumindest eine Stabilisierung des Lohnwachstums zeigten. Allerdings basieren ihre Aussagen vor allem auf nichtveröffentlichten Daten. Wir haben aus Grafiken von Chefvolkswirt Lane und EZB-Ratsmitglied Schnabel entsprechende Datenreihen abgeleitet, nach denen die Löhne weiter kräftig steigen. Von einem Nachlassen des Lohnanstiegs kann also keine Rede sein. Dies spricht gegen eine Zinssenkung der EZB bereits im April, wie sie der Markt erwartet.

Lagarde spricht von einer Stabilisierung des Lohnwachstums

Die meisten EZB-Ratsmitglieder sind zuversichtlich, dass sich die Inflation in die richtige Richtung bewegt und mittelfristig auf das Inflationsziel von 2% zusteuert. Selbst Bundesbankpräsident Nagel ist überzeugt, dass die EZB "das gierige Biest gezähmt" habe. Wenn nur das Risiko weiter kräftig steigender Löhne nicht wäre! Für den Präsidenten der Niederländischen Notenbank, Klaas Knot, ist dies das fehlende Puzzleteil für baldige Zinssenkungen, die von den Märkten seit einiger Zeit erwartet werden. Aus den Kommentaren der EZB-Ratsmitglieder kann man ableiten, dass diese erst ein nachlassendes Lohnwachstum sehen wollen, bevor sie die Zinsen senken.

EZB-Chefin Lagarde sprach auf der Pressekonferenz nach der letzten Zinssitzung von Indikatoren, die wenigstens eine Stabilisierung des Lohnwachstums zeigten. Um unserer Analyse eines vorwegzunehmen: Lediglich der Indeed Wage Tracker des gleichnamigen Online-Stellenportals (wir erläutern die Details sämtlicher hier diskutierten Lohnindikatoren weiter unten in einem Kasten) deutet darauf, dass sich der Lohnauftrieb über den Sommer abgeschwächt hat (Titelchart). Allerdings deckt der Indeed Wage Tracker nur die Lohnentwicklung in sechs Euro-Ländern ab und verwendet dabei die auf der Internetplattform in Job-Annoncen angegebenen Löhne. Gerade für Deutschland dürfte diese Datenausbeute eher dürftig ausfallen und kaum repräsentativ sein. Demgegenüber deckt der EZB-Tariflohnindikator – eine offizielle Datenreihe der EZB – die Entwicklung der Tariflöhne für den gesamten Euroraum ab. Hier ist zumindest bis zum dritten Quartal des vergangenen Jahres keine Verlangsamung der Lohnsteigerungen zu erkennen. Vielmehr haben die Löhne im Sommer um 4,7% gegenüber Vorjahr sogar noch etwas kräftiger zugelegt als im zweiten Quartal.

Der interne Datenschatz der EZB

Aber EZB-Präsidentin Lagarde hat neben diesen öffentlich zugänglichen Daten auch etliche "inoffizielle" Lohnindikatoren in ihrer Aktentasche. Die Daten werden von den EZB-Statistikern akribisch gesammelt und kontinuierlich aufbereitet, so dass diese den Notenbankern fast in Echtzeit einen Eindruck von der Lohnentwicklung im Euroraum vermitteln. Problematisch für Beobachter der Geldpolitik ist allerdings, dass die EZB diese Daten nicht veröffentlicht. Auch wenn es sich dabei um experimentelle Daten handelt, die konzeptionell noch weiterentwickelt werden, widerspricht dies dem Anspruch auf Transparenz, den sich die EZB selbst auf die Fahne geschrieben hat. Dies gilt umso mehr, als die Löhne zur Zeit offenbar der entscheidende Faktor einer möglichen Zinswende sind.

Wir haben die verschiedenen Lohndaten, die in den Reden von Chefvolkswirt Lane und EZB-Ratsmitglied Schnabel in Grafiken gezeigt werden, mit dem Lineal ausgemessen und versuchen, diese einzuordnen. Erschwert wird dies dadurch, dass sich zum Teil von Rede zu Rede die Begrifflichkeiten ändern. Auch die inhaltliche Beschreibung der Datenreihen ist häufig unklar, z.B. ob diese Sonderzahlungen beinhalten oder nicht. Im Folgenden versuchen wir, diese Daten konsistent zu beschreiben und in Beziehung zu den von der EZB offiziell veröffentlichten Daten zu setzen.

EZB-eigene Indikatoren deuten auf anhaltend starkes Lohnwachstum

Zu den experimentellen Daten – und damit nicht als Reihe veröffentlicht – zählt der EZB Wage Tracker. Dieser basiert wie der offizielle EZB-Tariflohnindikator auf den Tarifverträgen, wird allerdings monatlich aktualisiert und steht den Notenbankern bereits wenige Tage nach Monatsende zur Verfügung. Außerdem weist er mit dem quartalsweisen EZB-Tariflohnindikator einen hohen Gleichlauf auf. Zwar hat nach dem EZB Wage Tracker das Lohnwachstum seit Oktober etwas nachgelassen (Chart 1). Aber es dürfte verfrüht sein, hier bereits von einer Trendwende zu sprechen, zumal der Dezember-Wert wieder etwas nach oben zeigt. Ein ähnliches Muster war bereits im Sommer 2022 zu erkennen, bevor die Löhne dann doch wieder schneller anzogen.