EZB-Sitzung – nur ein Trippelschritt

Auf der heutigen Pressekonferenz hat EZB-Präsidentin Lagarde zum ersten Mal eine Stabilisierung beim Lohnwachstum festgestellt.

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Dr. Jörg Krämer

Commerzbank Economic Research

26. Januar 2024

Insofern hat sie einen Trippelschritt in Richtung Zinssenkung gemacht. Aber ansonsten hielt der EZB-Rat an seiner Einschätzung fest, dass eine Diskussion über Zinssenkungen verfrüht sei. Wir erwarten den ersten Zinsschritt weiter erst im Juni, gefolgt von zwei weiteren Schritten um jeweils 25 Basispunkte im zweiten Halbjahr. Wir rechnen mit deutlich weniger Zinssenkungen als die Terminmärkte, weil wir das Inflationsproblem nicht zuletzt wegen der hohen Lohnsteigerungen noch nicht für gelöst halten.

Wie erwartet hat die EZB in ihrem Kommuniqué ihre Kernaussagen von Mitte Dezember wiederholt. So sieht sie die Leitzinsen auf einem Niveau, das, sofern es "ausreichend lange" beibehalten werde, einen wesentlichen Beitrag zur Rückkehr zum Inflationsziel leiste. Die Geldpolitik werde "ausreichend restriktiv bleiben, so lange es notwendig" sei. Während der Pressekonferenz sagte Präsidentin Lagarde, dass es im EZB-Rat einen Konsens gebe, dass eine Diskussion über Zinssenkungen "verfrüht" sei. Dennoch sagte sie anders als im Dezember, dass es Anzeichen einer Stabilisierung beim Lohnwachstum gebe. Außerdem kämen die Gewinnmargen der Unternehmen, die die Inflation zuletzt mit nach oben getrieben hätten, etwas unter Druck. Alles in allem hat die EZB heute einen "Trippelschritt" in Richtung Zinssenkung gemacht, wobei Lagarde betonte, dass der Inflationsdruck noch deutlich mehr nachlassen müsse, bevor die EZB sicher sein könne, dass sie ihr Inflationsziel nachhaltig erreiche.

Erste Zinssenkung erst im Juni

Wir erwarten weiter, dass die EZB ihre Leitzinsen erst im Juni zum ersten Mal senkt. Denn erst dann liegen die Daten zu den Lohnabschlüssen des ersten Quartals vor und können in die dann veröffentlichten neuen Inflationsprognosen der EZB eingehen. Für September und Dezember erwarten wir jeweils eine weitere Zinssenkung um 25 Basispunkte. Wir sehen deutlich weniger Zinsschritte als die Terminmärkte, weil wir das Inflationsproblem noch nicht für gelöst betrachten.

Löhne steigen noch viel zu stark

Die noch demonstrierte Vorsicht der EZB in Sachen Zinssenkung ist angemessen. Denn der wichtigste heimische Kostenfaktor, die Löhne, steigen noch viel schneller, als es mit dem Inflationsziel der EZB vereinbar ist. So hat sich der Anstieg der Tariflöhne im Euroraum auf fast 5% beschleunigt (Chart 1). Der Lohndruck dürfte weiter hoch bleiben. Denn die Arbeitnehmer haben großen Nachholbedarf. Schließlich sind die Pro-Kopf-Löhne seit Ende 2020 viel schwächer gestiegen als die Verbraucherpreise. Die rekordniedrige Arbeitslosenquote gibt ihnen ohnehin eine gute Position in den Verhandlungen mit den Arbeitgebern.

Die 70er Jahre mahnen zur Vorsicht

Nach den Energiepreisschocks der 70er Jahre ist die Inflation in vielen Ländern ähnlich rasch gesunken wie zuletzt. Aber laut einer Studie des Internationalen Währungsfonds war das Inflationsproblem in fast der Hälfte der 100 analysierten Fälle trotzdem nicht gelöst. Vielmehr pendelte sich die Inflation bei Raten ein, die deutlich höher waren als vor den jeweiligen Inflationsschocks, oder sie stiegen sogar wieder an. Das lag häufig daran, dass sich die Zentralbanken von den ersten Erfolgen im Kampf gegen die Inflation blenden ließen und nicht lange genug an einer restriktiven Geldpolitik festhielten.